这个故事说的是铁拐李原本是个英俊书生，因为魂魄出窍去求道，肉身被徒弟误烧，情急之下借了一个瘸腿乞丐的尸体还魂，从此变成了拄铁拐、背葫芦的模样。
铁拐李本名叫李玄，生得眉清目秀，一表人才。他饱读诗书，却对功名没什么兴趣，一心只想修道成仙。听说华山上有太上老君的道场，他便告别家人，独自上山拜师学道。太上老君见他根骨清奇又诚心诚意，便收他为徒，传授他长生不老的法门。
这天，太上老君要带李玄的魂魄去天上游历，临行前叮嘱他说：“你的肉身留在山洞里，我让徒弟替你守着。七天之内你必须回来，否则肉身一死，你就成了游魂野鬼了。”李玄点头答应，魂魄便跟着老君飘然上天。
到了第六天，山下忽然传来消息，说李玄的老母亲病重，快要不行了。守在山洞里的徒弟急得团团转：师父临行前交代要守满七天，可师祖母眼看就不行了，总得让师父知道吧？他左等右等不见魂魄归来，以为师父已经回不来了，便一把火烧了李玄的肉身，匆匆下山报丧去了。
第七天，李玄的魂魄从天上游历归来，回到山洞一看，肉身已经烧成了灰烬。他大惊失色，魂魄在空中飘来荡去，眼看就要变成无处可归的孤魂野鬼。忽然，他看见路边草丛里躺着一个刚死去不久的乞丐——这乞丐生来瘸腿，蓬头垢面，衣衫褴褛，手里还拄着一根铁拐杖。实在没有别的办法了，李玄把心一横，一头扎进了乞丐的尸身里。
他站起身来，走到溪边往水里一照，吓得差点又倒回去——水中倒映出来的，是一个瘸腿、蓬头、黑脸、乱须的丑八怪。他正懊恼不已，太上老君出现在云端，笑着对他说：“修道之人，皮囊不过是一间借住的屋子罢了。你连这副皮囊都放不下，还修什么仙呢？”李玄听了，恍然大悟，跪地叩谢师父点化。老君又送了他一个葫芦，说里面装着包治百病的仙药。从此李玄拄着铁拐、背着葫芦云游四方，人们便叫他“铁拐李”。